Pokaż/Ukryj opcje strony

Strategia bezpośredniego celu inflacyjnego

data publikacji: 9 Grudnia 2015

autor: Piotr Żuk, Instytut Ekonomiczny, Narodowy Bank Polski

Strategia bezpośredniego celu inflacyjnego, pomimo krytyki, której została poddana po ostatnim globalnym kryzysie, pozostaje jedną z bardziej popularnych strategii stosowanych przez banki centralne na świecie.

Realizując politykę pieniężną w oparciu o strategię bezpośredniego celu inflacyjnego (BCI), bank centralny zobowiązuje się do utrzymywania inflacji na poziomie wybranego celu inflacyjnego (np. 2%). Pierwsze banki centralne zaczęły przyjmować tę strategię na przełomie lat 80-tych i 90-tych. Były to, kolejno, banki centralne Nowej Zelandii, Kanady, Wielkiej Brytanii, Szwecji i Australii. Pod koniec lat 90-tych – gdy doświadczenie tych krajów dowiodło, że strategia BCI może być skuteczna w zapewnieniu stabilności cen – strategię tę przyjęły banki centralne z gospodarek wschodzących (m.in. z Czech, Brazylii i Chile). Od 1998 r. strategię BCI zaczął realizować Narodowy Bank Polski. Obecnie strategię tę realizuje około trzydzieści banków centralnych, a kolejne banki decydują się na jej przyjęcie. W ostatnim czasie zrobiły to banki centralne Rosji i Indii.

Co skłania banki centralne do przyjęcia tej strategii? Początkowo strategia BCI była wprowadzana ze względu na trudności, jakie banki centralne napotykały realizując inne strategie polityki pieniężnej, a więc: strategię kontroli podaży pieniądza i strategię kontroli kursu  walutowego.

Trudności w realizacji strategii kontroli podaży pieniądza i strategii kontroli kursu walutowego

Strategia kontroli podaży pieniądza była szczególnie popularna w latach 70-tych i 80-tych ubiegłego wieku wśród banków centralnych gospodarek rozwiniętych. W tym czasie realizowały ją banki centralne Stanów Zjednoczonych, Republiki Federalnej Niemiec, Wielkiej Brytanii i Szwajcarii. W ramach tej strategii, banki centralne zobowiązywały się do utrzymywania wzrostu podaży (ilości) pieniądza w gospodarce na zadanym poziomie, co miało przyczyniać się do stabilizowania inflacji. Teorie ekonomiczne podpowiadają nam bowiem, że poziom cen dostosowuje się do ilości pieniądza, która obsługuje transakcje w gospodarce. Poziom cen wzrośnie, gdy w gospodarce pojawi się więcej pieniądza. Realizowanie tej strategii ujawniło jednak dwie zasadnicze trudności. Po pierwsze, na poziom cen w gospodarce wpływa na tyle dużo czynników, że sam wzrost podaży pieniądza nie musi się bezpośrednio przekładać na wzrost inflacji. Tym samym, nawet gdy wzrost podaży pieniądza był zgodny z celem banku, to nie zawsze doprowadzało to do pożądanego poziomu inflacji. Po drugie, banki centralne stosujące tę strategię miały problemy z osiągnięciem zakładanego wzrostu podaży pieniądza. Dlaczego? W rzeczywistości, wbrew powszechnemu przekonaniu, to nie bank centralny decyduje o ilości pieniądza jaka krąży w gospodarce. Bank centralny może jedynie zasilić w pieniądz banki komercyjne. Jednak dopiero wtedy, gdy bank komercyjny udzieli kredytu gospodarstwom domowym lub przedsiębiorstwom, pieniądz ten trafi do gospodarki i będzie mógł być wydany na zakup dóbr i usług. W przeciwnym przypadku, pieniądz ten pozostanie jedynie w sektorze finansowym, nie będzie mógł być wykorzystywany do dokonywania transakcji przez przedsiębiorstwa i konsumentów. Ilość pieniądza, jaka krąży w gospodarce zależy zatem od decyzji banków komercyjnych, gospodarstw domowych i przedsiębiorstw o udzieleniu kredytu bądź zaciągnięciu pożyczki. Bank centralny może jedynie próbować wpływać na te decyzje; na przykład obniżając stopę procentową skłania podmioty gospodarcze do zaciągnięcia pożyczki.

Drugą strategią, która okazała się trudna w realizacji była strategia kontroli kursu walutowego. W jej ramach bank centralny zobowiązuje się do utrzymywania stałego kursu swojej waluty wobec walut innych gospodarek, np. dolara amerykańskiego albo grupy walut. Stały kurs walutowy wspiera stabilność w gospodarce poprzez ograniczenie zmienności cen importu i eksportu. Zmienność ta może znacznie komplikować nie tylko działalność przedsiębiorstw eksportujących swoje towary i importujących półprodukty lub surowce, ale także zmieniać siłę nabywczą konsumentów, którzy kupują zagraniczne towary. Zmienność kursu walutowego może być szczególnie niepożądana w przypadku małych gospodarek, które zazwyczaj w znacznym stopniu są uzależnione od importu i eksportu. Problemem w stosowaniu tej strategii jest jednak to, że bank centralny może nie być w stanie kontrolować kursu walutowego. Jest on bowiem – choć bardzo ważnym – to jedynie jednym z wielu uczestników rynku walutowego. Gdy inwestorzy – a więc pozostali uczestnicy rynku walutowego – tracą zaufanie do danej waluty (wskutek niestabilności politycznej albo kryzysu gospodarczego), wyprzedają ją i pojawia się presja na osłabienie jej kursu walutowego. Bank centralny, starając się utrzymać kurs na stałym poziomie, kupuje walutę krajową, sprzedając jednocześnie waluty pozostałych krajów, które posiada w swoich rezerwach. Problem pojawia się wtedy, gdy bank centralny nie dysponuje wystarczającą ilością rezerw walutowych, aby obronić kurs własnej waluty. Z takim przypadkiem mieliśmy do czynienia na przykład w Wielkiej Brytanii w 1992 r., gdy funt został poddany atakowi spekulacyjnemu. Trudności w utrzymaniu sztywnego kursu walutowego miały też w tym okresie m.in. Szwecja i Finlandia, a pod koniec lat 90-tych XX wieku problem ten dotyczył wielu krajów azjatyckich (między innymi Korei Południowej, Tajlandii i Indonezji). Kryzysy walutowe w tych krajach stawały się często katalizatorem zamiany strategii kontroli kursu walutowego na strategię bezpośredniego celu inflacyjnego.

Strategia bezpośredniego celu inflacyjnego w praktyce

Nie tylko trudności w realizowaniu opisanych wyżej strategii skłoniły wiele banków centralnych do przyjęcia strategii BCI. Argumentem za stosowaniem strategii BCI jest także fakt, że cel przyjęty przez bank centralny jest zrozumiały dla społeczeństwa. Równocześnie relatywnie łatwo jest ocenić i rozliczyć skuteczność banku centralnego. Wystarczy bowiem porównać faktyczną inflację w gospodarce na przestrzeni ostatnich lat z celem inflacyjnym.

Jednak najważniejszą zaletą strategii bezpośredniego celu inflacyjnego jest to, że pozwala ona bankom centralnym elastycznie reagować na sytuację w gospodarce. Banki centralne stosujące strategię BCI zobowiązują się do utrzymania inflacji na poziomie celu inflacyjnego w tak zwanym „średnim okresie", który ekonomiści definiują mało precyzyjnie, jako kilka, a czasem nawet  kilkanaście kwartałów. Dlaczego elastyczność jest tak ważna? Zmiany inflacji następują często pod wpływem wstrząsów, które znajdują się poza bezpośrednim wpływem banku centralnego, np. zmian kursów walutowych czy też cen surowców na rynkach światowych. Ze względu na te wstrząsy, nie jest możliwe, aby inflacja była cały czas zgodna z celem, a próby jej szybkiego przywracania do celu przez bank centralny bez względu na okoliczności mogą destabilizować gospodarkę.

Przykładem takiego wstrząsu jest wzrost cen ropy naftowej na rynkach światowych, który może spowodować wzrost inflacji powyżej celu inflacyjnego. Teoretycznie w takiej sytuacji bank centralny – wobec ryzyka niewywiązania się z celu inflacyjnego – powinien podnieść stopy procentowe, tak aby ograniczyć wydatki w gospodarce1 i przyczynić się do powrotu inflacji do celu. Jednak wzrost cen ropy już sam w sobie ogranicza popyt w gospodarce. Wskutek wzrostu cen paliw, konsumenci bowiem mniej wydają na pozostałe dobra i usługi. Jednocześnie wzrost cen paliw zwiększa koszty produkcji dla przedsiębiorstw, zmniejszając tym samym opłacalność inwestycji. W rezultacie, pomimo początkowego impulsu podnoszącego inflację, po kilku kwartałach może ona powrócić do celu inflacyjnego nawet bez interwencji banku centralnego. Podwyżka stóp procentowych w tej sytuacji zapewne umożliwiłaby szybszy powrót inflacji do celu, jednak pogłębiłaby również spadek popytu w gospodarce.

Elastyczność celu inflacyjnego jest odzwierciedlona nie tylko w fakcie, że banki centralne dążą do jego realizacji w średnim okresie. Sam cel inflacyjny jest zazwyczaj wyznaczany jako przedział lub też jako tak zwany cel punktowy z przedziałem odchyleń. Przykładami celów przedziałowych jest cel inflacyjny w Australii (2-3%) i Izraela (1-3%). Narodowy Bank Polski realizuje natomiast cel inflacyjny z przedziałem odchyleń, wyznaczony jako 2,5% +/- 1 punkt procentowy. Europejski Bank Centralny definiuje swój cel inflacyjny nieco mniej klarownie, jako „poniżej, ale blisko 2%". Tylko nieliczne banki centralne wyznaczają cel inflacyjny punktowo (np. celem Banku Szwecji jest inflacja na poziomie 2%), co jednak nie oznacza, że nie traktują tego celu elastycznie2.

Krytyka strategii bezpośredniego celu inflacyjnego

Pomimo, że strategia bezpośredniego celu inflacyjnego przyczyniła się wielu krajach do ustabilizowania inflacji na niskim poziomie (zazwyczaj zbliżonym do celu inflacyjnego) oraz ograniczenia zmienności wzrostu gospodarczego, to w ostatnich latach została ona poddana krytyce. Choć jak dotąd żaden bank centralny nie porzucił tej strategii, to część ekonomistów stawia zarzut, że ukierunkowanie polityki pieniężnej jedynie na stabilizowanie inflacji przyczyniło się do wybuchu kryzysu finansowego z 2008 r. Niska inflacja w latach przed kryzysem pozwalała bankom centralnym utrzymywać stopy procentowe na niskim poziomie. Niskie stopy procentowe przyczyniały się natomiast do nadmiernego zadłużania się przez gospodarstwa domowe (na przykład w celu kupna domu), które stanowiło główną przyczynę kryzysu gospodarczego. Pytanie na ile banki centralne i utrzymywane przez nie niskie stopy procentowe przyczyniły się do nadmiernego wzrostu zadłużenia, a na ile było ono skutkiem innych mechanizmów, pozostanie najprawdopodobniej jeszcze długo elementem debat ekonomistów. Jednak banki stosujące tę strategię wyciągnęły z kryzysu ważny wniosek: dbając o niską i stabilną inflację, nie należy zapominać, że utrzymywanie niskiej inflacji może nie wystarczyć do zapewnienia stabilności w gospodarce.


Przy wyższych stopach procentowych konsumenci mniej wydają i więcej oszczędzają; firmy z kolei mniej inwestują, gdyż koszt pozyskania kredytu jest większy.

2  Cele inflacyjne poszczególnych banków centralnych można znaleźć w publikacji NBP „Ewolucja strategii celu inflacyjnego w wybranych krajach" (http://www.nbp.pl/publikacje/bci/ewolucja-strategii-celu-inflacyjnego.pdf).